鳳凰醫(yī)療公告：公司擬按每股9.50港元的價(jià)格向中信醫(yī)療發(fā)行1.3億新股，合計(jì)8.45億人民幣收購(gòu)其附屬的兩家三級(jí)醫(yī)院，床位合計(jì)700張。交易完成后，中信醫(yī)療將持有鳳凰醫(yī)療擴(kuò)股后9.15%的股份，并有權(quán)提名一名董事。
國(guó)信觀點(diǎn)：公私合營(yíng)醫(yī)院管理樣板，外延再下一城
鳳凰醫(yī)療近期接連引入華潤(rùn)醫(yī)療和中信醫(yī)療兩大央企醫(yī)療服務(wù)集團(tuán)，意圖將公司打造為中國(guó)乃至亞洲最大的醫(yī)療服務(wù)管理集團(tuán)。我們認(rèn)為鳳凰醫(yī)療本身就屬?lài)?guó)內(nèi)民營(yíng)醫(yī)療管理機(jī)構(gòu)的領(lǐng)先者，其管理經(jīng)營(yíng)能力在過(guò)往的醫(yī)院業(yè)績(jī)中充分體現(xiàn)，華潤(rùn)醫(yī)療和中信醫(yī)療旗下醫(yī)院的注入并入股為鳳凰醫(yī)療帶來(lái)醫(yī)院資產(chǎn)的全國(guó)性外延布局，更重要的是有了央企的品牌和信譽(yù)背書(shū)，鳳凰醫(yī)療后續(xù)的外延擴(kuò)張預(yù)期有所升溫。本次資產(chǎn)注入更多體現(xiàn)為強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手、戰(zhàn)略協(xié)同明顯，短期看醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)注入后的管理整合帶來(lái)的效益釋放，長(zhǎng)期看鳳凰醫(yī)療是最有可能成為中國(guó)最大、最具競(jìng)爭(zhēng)力也最可能實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)意義上成功的醫(yī)療服務(wù)管理集團(tuán)。由于標(biāo)的醫(yī)院的經(jīng)營(yíng)細(xì)節(jié)并未披露，我們暫不調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司16-18年EPS 0.34/0.41/0.46元，對(duì)應(yīng)16-18年P(guān)E 29x/24x/21x。簡(jiǎn)單測(cè)算：不考慮任何其他的外延增長(zhǎng)，華潤(rùn)醫(yī)療資產(chǎn)24億收入，對(duì)應(yīng)3年內(nèi)2.4億凈利潤(rùn)，中信醫(yī)療資產(chǎn)700床，對(duì)應(yīng)60萬(wàn)/床收入，10%凈利率，3年內(nèi)0.42億元凈利潤(rùn)，合計(jì)18年增厚業(yè)績(jī)2.8億元，合計(jì)凈利潤(rùn)約6.8億元，對(duì)應(yīng)攤薄后18年EPS 0.49元，18年P(guān)E僅21x，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：異地醫(yī)院的管理整合風(fēng)險(xiǎn);公立醫(yī)院改制外延不達(dá)預(yù)期;供應(yīng)鏈管理體系全國(guó)協(xié)同效應(yīng)不明顯;人才儲(chǔ)備不能滿(mǎn)足擴(kuò)張需求。
評(píng)論：
定性鳳凰醫(yī)療：中國(guó)最大、最具競(jìng)爭(zhēng)力也最可能取得經(jīng)營(yíng)意義上成功的醫(yī)院管理集團(tuán)
國(guó)內(nèi)現(xiàn)有醫(yī)療體系的癥結(jié)是：以藥養(yǎng)醫(yī)難以破除，醫(yī)療資源供需錯(cuò)配。以藥養(yǎng)醫(yī)起源于政府投入不足，卻希望通過(guò)行政手段壓低醫(yī)療服務(wù)價(jià)格，巨大的供需失衡和醫(yī)學(xué)天然的信息不對(duì)稱(chēng)屬性讓醫(yī)院逐利，以藥養(yǎng)醫(yī)成為解決醫(yī)療資源供需失衡的次優(yōu)解被大量應(yīng)用，導(dǎo)致看病貴和看病難。如果次優(yōu)解良好運(yùn)轉(zhuǎn)，醫(yī)改并不急需，目前的形勢(shì)是醫(yī)保資金即將穿底，本質(zhì)是次優(yōu)解的醫(yī)療系統(tǒng)浪費(fèi)已經(jīng)不得不治，需要更優(yōu)解甚至最優(yōu)解。醫(yī)療資源供需錯(cuò)配起源于沒(méi)有多層級(jí)醫(yī)療資源協(xié)作體系，而醫(yī)院和醫(yī)師評(píng)價(jià)體系也讓大量?jī)?yōu)秀的醫(yī)生留下高層級(jí)醫(yī)院，造成“大醫(yī)院人滿(mǎn)為患，基層醫(yī)院門(mén)可羅雀”供需錯(cuò)配。
經(jīng)營(yíng)意義上成功的醫(yī)院管理集團(tuán)必須解決，至少是改善國(guó)內(nèi)的醫(yī)療體系癥結(jié)。如果不能解決醫(yī)療體系的癥結(jié)，不能幫助政府解決投入不足，經(jīng)營(yíng)效率低下，不能解決醫(yī)療資源供需錯(cuò)配的問(wèn)題，同樣的問(wèn)題會(huì)同樣在民營(yíng)醫(yī)院管理集團(tuán)出現(xiàn)，而且被扭曲的逐利性會(huì)造成其他醫(yī)療上的問(wèn)題，比如莆田系民營(yíng)醫(yī)療的坑蒙拐騙。
鳳凰醫(yī)療將是中國(guó)最大、最具競(jìng)爭(zhēng)力也最可能取得經(jīng)營(yíng)意義上成功的醫(yī)院管理集團(tuán)。鳳凰醫(yī)療的醫(yī)院管理體系可以做到：
① 無(wú)需政府對(duì)醫(yī)院有更多額外投入：鳳凰醫(yī)療托管的公立醫(yī)院必須保證至少盈虧平衡，虧損由鳳凰醫(yī)療承擔(dān)，政府無(wú)須大幅補(bǔ)貼原本虧損的公立醫(yī)院。鳳凰醫(yī)療已托管的燕化醫(yī)院、京煤醫(yī)院和門(mén)頭溝醫(yī)院均實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，鳳凰醫(yī)療可從中收取管理費(fèi)（只有產(chǎn)生結(jié)余的醫(yī)院才可能收入管理費(fèi)）;
② 破除醫(yī)藥養(yǎng)醫(yī)，醫(yī)生陽(yáng)光化收入并調(diào)節(jié)收入分配不均：鳳凰醫(yī)療入駐被托管醫(yī)院后，首先就是清理獲利最大的原醫(yī)院管理群體（院長(zhǎng)、后勤等），然后建立供應(yīng)鏈集采體系，擠壓藥品耗材等的回扣空間，這兩方面的利益空間會(huì)轉(zhuǎn)變?yōu)椋夯鶎俞t(yī)生（原先無(wú)回扣）的收入提升+主任、副主任等醫(yī)生（原先有回扣）的收入提升（更多收入體現(xiàn)為上市公司股權(quán)激勵(lì)）+鳳凰醫(yī)療的管理獲利（取自原醫(yī)院管理層的回扣和回扣收入下的體系耗散，如洗票、超常規(guī)的學(xué)術(shù)推廣會(huì)議費(fèi)用等）;
③ 正在探索區(qū)域醫(yī)療協(xié)作體系，以解決醫(yī)療資源的供需錯(cuò)配問(wèn)題：2015年，鳳凰醫(yī)療和北京順義區(qū)政府達(dá)成打造“協(xié)作醫(yī)療體系”的合作意向，托管了順義空港醫(yī)院和順義第二醫(yī)院，計(jì)劃將其分別擴(kuò)建改造為三級(jí)和二級(jí)標(biāo)準(zhǔn)的綜合醫(yī)療機(jī)構(gòu)，同時(shí)與旗下11家社區(qū)診所共同建立RIDS分級(jí)醫(yī)療體系;鳳凰醫(yī)療和UMP集團(tuán)合作，嘗試在北京市鋪設(shè)全科醫(yī)生診所網(wǎng)絡(luò)，構(gòu)建包含“社區(qū)診所、大型綜合醫(yī)院和康復(fù)護(hù)理機(jī)構(gòu)”的一體化分級(jí)診療體系;鳳凰醫(yī)療捐贈(zèng)成立“北京大學(xué)鳳凰醫(yī)療全科醫(yī)學(xué)發(fā)展基金”，致力于解決全科醫(yī)生供給不足的問(wèn)題。在系統(tǒng)性推進(jìn)區(qū)域醫(yī)療協(xié)作體系之前，鳳凰醫(yī)療更多通過(guò)體系內(nèi)醫(yī)生團(tuán)隊(duì)的多點(diǎn)執(zhí)業(yè)以及帶動(dòng)學(xué)科建設(shè)來(lái)調(diào)配醫(yī)療供給資源從大型醫(yī)院向小醫(yī)院下沉，也是醫(yī)療資源供需錯(cuò)配的一種解決方法。
以上三點(diǎn)嘗試中，鳳凰醫(yī)療均處于民營(yíng)醫(yī)療行業(yè)較為領(lǐng)先的位置，我們認(rèn)為鳳凰醫(yī)療是最有可能取得經(jīng)營(yíng)意義上成功的醫(yī)院管理集團(tuán)，后續(xù)能否成功，還需觀察鳳凰醫(yī)療的管理能力能否在京外地區(qū)順利復(fù)制，而這些經(jīng)驗(yàn)和公司現(xiàn)有的管理規(guī)模也決定了鳳凰醫(yī)療在醫(yī)院管理上具備強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)力，尤其是綜合醫(yī)院管理上。
華潤(rùn)進(jìn)入前的鳳凰醫(yī)療：管理優(yōu)勢(shì)確保盈利能力，但擴(kuò)張上仍存阻力
鳳凰醫(yī)療具備豐富成熟的醫(yī)院管理經(jīng)驗(yàn)，被托管醫(yī)院的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)逐年改善。從2015年年報(bào)披露的情況來(lái)看，鳳凰醫(yī)療旗下的健宮醫(yī)院、燕化醫(yī)院、門(mén)頭溝醫(yī)院、京煤醫(yī)院、門(mén)頭溝中醫(yī)院等醫(yī)院本身均實(shí)現(xiàn)了門(mén)診人次和住院人次的明顯提升，病床周轉(zhuǎn)率也不斷提升，醫(yī)院運(yùn)行效率明顯改善。此外鳳凰醫(yī)療平均門(mén)診支出和住院支出不斷改善體現(xiàn)的是旗下管理醫(yī)院的科室和治療科目結(jié)構(gòu)往更具營(yíng)利性的方向調(diào)整，對(duì)公司的醫(yī)院效益有明顯改善。
鳳凰醫(yī)療對(duì)托管醫(yī)院的改造關(guān)鍵在于“改善硬件、引入軟件”。改善硬件是指對(duì)醫(yī)院大樓重新投資裝修，改善診療環(huán)境，增加床位。如門(mén)頭溝醫(yī)院、京煤醫(yī)院和門(mén)頭溝中醫(yī)院的經(jīng)營(yíng)床位分別從2011年的252、1500和100張?zhí)岣叩?015年末的466、1742和120張。引入軟件則是引入合適的激勵(lì)機(jī)制以提升醫(yī)生積極性，并構(gòu)建以患者為中心的醫(yī)療管理流程改善就醫(yī)軟環(huán)境。鳳凰醫(yī)療接手醫(yī)院管理后，主要大幅提升底層醫(yī)生（無(wú)回扣階層）薪酬水平，確保接觸患者最多的底層醫(yī)生的服務(wù)質(zhì)量，患者滿(mǎn)意度自然提升;對(duì)于原先有灰色收入的主任或副主任級(jí)別的醫(yī)生，鳳凰醫(yī)療完全杜絕回扣影響，通過(guò)提升薪水和績(jī)效以及實(shí)施員工持股計(jì)劃的方式來(lái)激勵(lì)醫(yī)生，保證醫(yī)生收入至少不受損，但實(shí)現(xiàn)了陽(yáng)光化，抵消了醫(yī)生的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，讓醫(yī)生的醫(yī)療服務(wù)價(jià)值回歸。