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迪瑞醫(yī)療 300396

研究機(jī)構(gòu)：方正證券 分析師：崔文亮 撰寫(xiě)日期：2016-04-27

迪瑞醫(yī)療發(fā)布2016年一季報(bào)：公司16年一季度實(shí)現(xiàn)收入1.42億，同比增長(zhǎng)46.44%，歸母凈利潤(rùn)0.22億，同比增長(zhǎng)22.28%，扣非凈利潤(rùn)0.20億，同比增長(zhǎng)23.15%。

分產(chǎn)品看，儀器收入基本平穩(wěn)、自有試劑&寧波瑞源生化試劑快速增長(zhǎng)。2016年一季度，公司母公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.01億，同比增長(zhǎng)4.84%，其中儀器收入平穩(wěn)中微幅下降、尿液試紙平穩(wěn)中略有增長(zhǎng)、試劑（包括生化試劑、尿沉渣試劑、血液分析試劑，其中生化試劑占比約一半）實(shí)現(xiàn)20%左右快速增長(zhǎng)。

寧波瑞源實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入4048萬(wàn)，呈較快增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。公司自有試劑&寧波瑞源生化試劑之所以能實(shí)現(xiàn)超越行業(yè)平均的增長(zhǎng)充分反映了公司儀器帶動(dòng)試劑增長(zhǎng)模式的優(yōu)越性。

財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增加導(dǎo)致母公司利潤(rùn)有所下滑，寧波瑞源盈利能力正常。2016年一季度公司母公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約1570萬(wàn)，相比去年同期下降約430萬(wàn)，母公司利潤(rùn)下滑主要是財(cái)務(wù)費(fèi)用增加約450萬(wàn)所致（去年下半年公司收購(gòu)寧波瑞源51%耗費(fèi)現(xiàn)金5.5億）。寧波瑞源同期實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1264萬(wàn)（貢獻(xiàn)公司凈利潤(rùn)644萬(wàn)），盈利能力表現(xiàn)正常。

生化儀封閉化營(yíng)銷(xiāo)策略初顯成效，將有望帶動(dòng)公司生化試劑&瑞源生化試劑持續(xù)快速增長(zhǎng)。作為行業(yè)內(nèi)儀器研發(fā)制造能力非常強(qiáng)大的公司，14年上市前，公司為了促進(jìn)自身生化儀的銷(xiāo)售制定了儀器、試劑分別營(yíng)銷(xiāo)的策略，該策略促進(jìn)公司生化儀的市場(chǎng)放量、但對(duì)于自有相對(duì)弱項(xiàng)生化試劑的帶動(dòng)有限。

上市后（尤其是收購(gòu)寧波瑞源后），隨著公司生化試劑短板的補(bǔ)強(qiáng)，公司隨即改變營(yíng)銷(xiāo)策略、制定了生化儀封閉營(yíng)銷(xiāo)策略，即把生化儀封閉化、要求客戶儀器試劑捆綁銷(xiāo)售。15年公司即銷(xiāo)售封閉式生化儀約450臺(tái)，預(yù)計(jì)今年或有望實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售500-800臺(tái)。我們預(yù)計(jì)，隨著公司存量封閉式生化儀數(shù)量的增加，公司自有試劑&寧波瑞源生化試劑今年或有望實(shí)現(xiàn)30%左右增長(zhǎng)，從而推動(dòng)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)加速。

化學(xué)發(fā)光或?qū)⒊蔀楣玖硪辉鲩L(zhǎng)極，未來(lái)值得期待。公司全自動(dòng)化學(xué)發(fā)光測(cè)定儀采用吖啶酯直接化學(xué)發(fā)光技術(shù)（雅培技術(shù)），發(fā)光原理上相比國(guó)內(nèi)同行較為領(lǐng)先，15年已取得注冊(cè)證;此外公司30多項(xiàng)化學(xué)發(fā)光試劑也處于申報(bào)臨床階段，預(yù)計(jì)將于今年底獲批。我們看好化學(xué)發(fā)光產(chǎn)品良好的成長(zhǎng)性以及巨大的進(jìn)口替代空間，公司化學(xué)發(fā)光產(chǎn)品起點(diǎn)高、質(zhì)量穩(wěn)定性強(qiáng)（收益于公司儀器研發(fā)的深厚積累），上市后或有望快速放量、成為公司另一增長(zhǎng)極。

外延并購(gòu)陸續(xù)落地，未來(lái)仍可期待。2015年起公司已公告兩項(xiàng)重要收購(gòu)，一項(xiàng)為15年6月公告收購(gòu)寧波瑞源生物51%控股股權(quán)（預(yù)計(jì)余下49%股權(quán)亦有望在后期逐步收購(gòu)），另一項(xiàng)則為16年1月公司公告參股武漢蘭丁醫(yī)學(xué)10%股份，蘭丁醫(yī)學(xué)主營(yíng)宮頸癌細(xì)胞篩查，其技術(shù)方法相對(duì)傳統(tǒng)檢測(cè)方法優(yōu)勢(shì)非常明顯，國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手僅有2家，其未來(lái)發(fā)展非常值得期待。此外，公司目前已有專門(mén)團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)并購(gòu)項(xiàng)目的篩選、談判，并購(gòu)方向鎖定醫(yī)療器械領(lǐng)域（主要集中在體外診斷），未來(lái)或仍有可能落地新并購(gòu)項(xiàng)目。

公司核心競(jìng)爭(zhēng)力在于強(qiáng)大的儀器研發(fā)能力，并依靠?jī)x器封閉化&儀器試劑捆綁式銷(xiāo)售，公司儀器對(duì)于試劑銷(xiāo)售將產(chǎn)生強(qiáng)大的推動(dòng)作用，從而將促進(jìn)公司產(chǎn)品獲取更大的市場(chǎng)份額。診斷儀器封閉化已成為行業(yè)明確趨勢(shì)，在此背景下，公司強(qiáng)大的儀器研發(fā)能力以及更為齊全的儀器產(chǎn)品線已成為行業(yè)稀缺資源。隨著公司試劑短板的逐步補(bǔ)全，通過(guò)推進(jìn)儀器封閉化&儀器試劑捆綁銷(xiāo)售模式，公司試劑將有望獲得相比同行非常明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。我們看好公司試劑在儀器推動(dòng)下將有望持續(xù)取得超越行業(yè)平均的業(yè)績(jī)?cè)鏊佟?/p>

盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)公司16-18年分別凈利潤(rùn)為1.48億、1.77億、2.09億，公司EPS分別為0.96元、1.15元、1.36元。考慮到公司強(qiáng)大的儀器研發(fā)優(yōu)勢(shì)&儀器帶動(dòng)試劑增長(zhǎng)的優(yōu)秀商業(yè)模式，公司一年期合理股價(jià)為50元，對(duì)應(yīng)16年估值52倍。維持“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：寧波瑞源整合不達(dá)預(yù)期;儀器增速繼續(xù)下降